الضغط المالي الناجم عن الرافعة المالية للاستثمار في نظام البناء والتشغيل ونقل الملكية (BOT)

تأسست شركة مساهمة عامة للاستثمار في البنية التحتية لمدينة هوشي منه (رمز CII) في عام 2001 وتم إدراجها في بورصة مدينة هوشي منه (HoSE) في عام 2006. تركز الأنشطة التجارية الرئيسية للشركة على 3 مجالات: الطرق والجسور والبنية التحتية للمياه والبنية التحتية للعقارات.

تواجه شركة CII حاليًا مشاكل تتعلق بهيكل رأس مالها مع نسبة استدانة عالية نسبيًا، حيث يتجاوز الدين حقوق الملكية. وقد أثارت CII هذه المسألة في وثائق اجتماع المساهمين غير العادي لعام 2023.

وقالت شركة CII إن إجمالي أصول الشركة على مدى السنوات الخمس الماضية ارتفع بمقدار 7,850 مليار دونج (من 20,709 مليار دونج إلى 28,559 مليار دونج)، بينما ظل رأس مالها الأساسي دون تغيير تقريبًا، عند 2,800 مليار دونج فقط. وقد أدى هذا إلى رفع نسب الرفع المالي.

وبحسب تفسير CII، فإن هذا هو نتيجة لاستراتيجية الاستثمار بالرافعة المالية التي تنتهجها الشركة لتقليل تخفيف قيمة الأسهم عند إصدار زيادات رأس المال. ونتيجة لذلك، ارتفع حجم الديون، وكان الضغط المالي على CII كبيراً نسبياً لأن مصادر الائتمان كانت ذات أجل لا يتجاوز 5-7 سنوات، في حين كانت مشاريع BOT تتمتع بفترة أطول بكثير لجمع الرسوم واسترداد رأس المال.

يمكن فهم أن المشكلة التي تواجهها CII هي أن الشركة تقترض رأس مال متوسط ​​الأجل للاستثمار طويل الأجل. وقد أدى هذا إلى فرض ضغوط مالية على العمليات التجارية.

وبنهاية الربع الثالث من عام 2023، بلغت التزامات CII 18,022.6 مليار دونج، أي ما يعادل 69.1% من إجمالي رأس المال. ومن بينها، تقترض الشركة وتدين بإيجارات مالية قصيرة الأجل بقيمة 5,106.6 مليار دونج، وتقترض وتدين بإيجارات مالية طويلة الأجل بقيمة 7,791.1 مليار دونج. بلغ إجمالي ديون الشركة والإيجارات التمويلية 12,897.7 مليار دونج.

بالإضافة إلى ذلك، تسجل CII أيضًا مستحقات أخرى قصيرة الأجل بقيمة 2،039.7 مليار دونج ومستحقات أخرى طويلة الأجل بقيمة 2،032.2 مليار دونج في البيانات المالية.

وفيما يتعلق بالتكاليف المالية، كان على CII في الأشهر التسعة الأولى من عام 2023 دفع تكاليف مالية تصل إلى 1,170.2 مليار دونج. ومن بينها ما يصل إلى 920 مليار دونج يتم إنفاقها على سداد الفوائد. وبالتالي، يتعين على مؤسسة التأمين الهندية أن تدفع شهرياً أكثر من 100 مليار دونج كفوائد، وهو ما يعادل الضغط الناتج عن دفع أكثر من 3 مليارات دونج كفوائد يومياً، ناهيك عن الالتزامات الأخرى.

خطة لإصدار سندات بقيمة 7 مليارات دونج لإعادة هيكلة مصادر رأس المال، فهل سيكون هناك ديون على الديون؟

وفي وثيقة اجتماع المساهمين الاستثنائي لعام 2023، أعلنت شركة CII عن خطة لإعادة هيكلة مصادر رأس المال من خلال إصدار سندات طويلة الأجل إضافية بقيمة 7000 مليار دونج.

ويتضمن ذلك 2.4 مليار دونج في سندات بأجل يزيد عن 10 سنوات، مضمونة للسداد من قبل مؤسسة مالية دولية ذات تصنيف ائتماني AA-، والتي تتفاوض عليها الشركة. بالإضافة إلى ذلك، عرضت الشركة أيضًا مبلغًا إضافيًا قدره 4500 مليار دونج في سندات قابلة للتحويل إلى مساهمين حاليين، بمدة سندات مدتها 10 سنوات. في الوقت الحالي، تعمل CII مع هيئة الأوراق المالية في الدولة على ملف إصدار أول سندات قابلة للتحويل بقيمة إصدار تبلغ 2,840 مليار دونج.

وبحسب تقديرات CII، فإن نسبة الرافعة المالية لـ CII: الالتزامات/حقوق الملكية البالغة 2.2 مرة (اعتبارًا من نهاية الربع الثاني من عام 2023) ستنخفض إلى 1.1 مرة فقط بعد تحويل سندات بقيمة 4500 مليار دونج بالكامل إلى أسهم.

ومع ذلك، تجدر الإشارة إلى أن هذا يحدث فقط في حالة تحويل دفعة السندات المذكورة أعلاه إلى أسهم الشركة. وعلى العكس من ذلك، إذا لم يتم التحويل، فإن هذا رأس المال الإضافي سيظل يُحسب كدين. الشركة سوف تقع في الديون.

المدير العام لـ CII وزوجته يتخلصان من كل رأس المال لشراء سندات قابلة للتحويل، والمساهمون قلقون

كما يدور الحديث حول قصة إصدار سندات قابلة للتحويل من قبل شركة CII، حيث أبدى مساهمو الشركة قلقهم الشديد مؤخرًا عندما قام السيد لي كوك بينه، المدير العام، وزوجته ببيع كل رأس مالهما للحصول على المال لشراء سندات قابلة للتحويل.

وعلى وجه التحديد، باع السيد بينه 6 ملايين سهم من أسهم CII، مما أدى إلى تقليص نسبة ملكيته من 2.13% إلى 0% من رأس المال التأسيسي. قامت السيدة هانج، زوجة السيد بينه، ببيع 4 ملايين سهم من أسهم CII، مما أدى إلى تقليص نسبة ملكيتها من 1.41% إلى 0%. تمت كلتا المعاملتين في الفترة ما بين 10 أكتوبر و23 أكتوبر.

وفي الاجتماع الاستثنائي للمساهمين، تحدث السيد بينه لطمأنة المساهمين. وبحسب ما ذكره السيد بينه، فقد باع أسهمه للحصول على رأس المال اللازم لشراء سندات CII القابلة للتحويل. وأفاد السيد بينه أن منصبه مع الشركة لم يتغير بعد معاملات بيع الأسهم المذكورة أعلاه.

خلال الفترة التي باع فيها السيد بينه وزوجته 10 ملايين سهم من أسهم CII، انخفض سعر CII بشكل مستمر من 18400 دونج/سهم إلى 15600 دونج/سهم. ومن الواضح أن قيمة مؤشر CII انخفضت بنسبة 15.2% عندما قام السيد بينه وزوجته "بإغراق السوق بالبضائع". ويعني هذا أن المساهمين العموميين تكبدوا خسائر مؤقتة بسبب خسارة أسهم CII بنسبة 15.2% من قيمتها في الفترة ما بين 10 أكتوبر و23 أكتوبر.

وفي إطار الوفاء بوعده، قام السيد لي كوك بينه بالتسجيل لشراء 10 ملايين من حقوق شراء السندات القابلة للتحويل برمز CII42301. كما قامت السيدة هانج، زوجة السيد بينه، بالتسجيل لشراء 6 ملايين حق شراء سندات قابلة للتحويل CII42301. وقت التداول من 26/10 إلى 9/11.

تم إصدار سند رمز CII42301 من قبل CII بقيمة اسمية 100000 دونج / سند. وتشير التقديرات إلى أن السيد بينه وزوجته أنفقا نحو 162 مليار دونج لشراء هذه السندات القابلة للتحويل.

وعند إتمام الصفقة، سيصبح السيد بينه وزوجته من حاملي السندات، وهو ما يعادل وضع دائني CII. وإذا تم تحويل هذه السندات إلى أسهم، فإن السيد بينه وزوجته سوف يصبحان مرة أخرى مساهمين في CII.

ومع ذلك، في حال عدم تحويل هذه السندات إلى أسهم، فإن السيد بينه وزوجته سيكونان في وضع حاملي السندات، أي ما يعادل وضع دائني CII. ومن خلال هذا المنصب، سيتم منح السيد بينه وزوجته الأولوية في سداد الديون قبل المساهمين الآخرين في حالة إفلاس شركة CII. وهذه في الواقع مشكلة تثير قلق العديد من المساهمين.

وإذا عدنا إلى قصة إعادة هيكلة رأس مال بنك CII، فمن الممكن أن يحدث نفس الافتراض أيضاً. إذا تم تحويل سندات بقيمة 4500 مليار دونج إلى أسهم، فإن CII سوف يتبع السيناريو المرسوم، مما يقلل نسبة الرفع المالي من 2.2 إلى 1.1 مرة. ولكن إذا لم يتم تحويل السندات إلى أسهم، فإن CII سوف تجد نفسها في وضع الديون فوق الديون.